昨日晚间，证监会公布第37次发审会审核结果，当日3家上会企业两家通过，一家被否。这将“大发审委”正式展开审核工作以来的审核通过率暂时定格在56.4%。

　　发审会通过率并不是为降低而降低，人为圈定低通过率指标也不是监管目的。但毋庸置疑的是，IPO审核趋严的监管取向已经确立，并将在“大发审委”的工作中得到强化。投行从业者及业内专家预计，严把入口关的监管新风向，可能会推动我国发行市场生态出现三大变化。

　　变化一：投行更加审慎执业

　　“通过率”上较高下

　　从2016年265家拟IPO企业93.2%通过发审会审核，到今年前三季度390家企业84.1%顺利过会，再到10月17日“大发审委”履职以来39家IPO企业仅56.4%通过发行审核，发行人、中介机构、市场的关注重心已从排队拟IPO企业的“队伍多长”悄然转向“能不能过”。

　　IPO项目被否，不仅意味着发行人短期内无缘资本市场服务，也意味着中介机构一番辛苦“竹篮打水”。如果所承做的项目连续折戟，保荐机构的商业信誉将受到影响而给后续展业带来不确定因素。

　　统计显示，“大发审委”履职以来，被出具否决意见的14家企业共涉及10家保荐机构，其中有4家保荐机构遇到2个首发项目集中被否的情况。

　　“投行越来越在意通过率。IPO项目连续被否，不仅会引发业界及监管质疑，发行人也会慎重选择那些通过率较高的券商做业务。如果碰到造假上市，还可能受到监管部门的严厉处罚，更是得不偿失。”某中型券商投行从业人士坦言，过会率一降再降的显著影响之一，就是投行审慎执业的压力持续上升。

　　资深专家认为，在监管从严的大背景下，投行自身挑选企业项目的标准虽然也在不断提高，但提高的程度还不够。发行市场严把审核关，将促使保荐机构，以及会所、律所等中介机构更加审慎执业。为了提高保荐成功率，投行或将自主严控企业的各项指标。

　　“一个可比照的例证是新三板市场。”上述专家表示，新三板市场采用以信息披露为核心的审查机制，对拟挂牌企业提出五项基本挂牌条件，其中并无盈利指标要求。但由于该市场实施主办券商持续督导制度，实际操作中，中介机构较为普遍地在最低挂牌和信披要求基础上，自主提高了遴选企业的标准。

　　“新三板市场与主板市场生态不同，但道理是类似的。投行要进一步回归主业，就必须尽职履责，发挥专业作用，帮助发行人规范运作，提升价值，而不是帮它们粉饰太平。”他说。

　　变化二：发行人更趋理性

　　“量体裁衣”选择市场

　　能否通过“大发审委”火眼金睛的审视顺利过会，成为悬在排队拟IPO企业头上的一柄达摩克利斯之剑。在发审会否决后，企业须在6个月之后才能重新提出IPO申请，如果因为财务造假原因被否，则3年内不得重启IPO。

　　业内人士预计，低通过率反映出的从严审核趋势，将促使拟IPO的发行人重新审视自身条件及融资需求，理性选择合适的方式、合适的市场进行股本融资。

　　某大型券商投行从业人士表示，目前发审委的审核标准并没有出现大的原则性的变化，但审核尺度已经有所不同。从发审会询问的问题看，本届委员将重点考虑发行人在整个报告期内的内控完善、规范及有效性。

　　净利润规模也不再是企业能够顺利过会的砝码。有券商分析认为，新一届发审委破除了所谓 “一俊遮百丑”的逻辑，IPO项目的规范性、真实性成为利润指标的前置条件。由此，带伤上会、带病上会的企业，即使拥有亮眼的财务指标，也需重新审视自身的经营规范性，应慎重决策是否“硬闯”IPO关。

　　事实上，去年以来发行人和市场中介已经开始增强审慎意识。权威统计显示，仅2016年6月至2017年5月中旬，就有106家拟IPO企业主动申请撤回并终止审查，部分企业在IPO现场检查压力下或初审会提问环节后撤回申请。

　　在招商证券投行总部负责人看来，投行是连接发行人与资本市场的重要桥梁，当前发审委审核透露出的新导向，也使投行有义务在“紧盯业绩”这一永恒主题之外，提示发行人综合考虑其公司治理、合法合规、历史遗留问题是否妥善解决、社会责任等因素。

　　变化三：IPO过会率

　　将形成新的动态平衡

　　尽管10月31日“六否四”、11月7日“六否五”的过会情况显得当前IPO审核严苛，但资深专家提出，个别发审会议出现的极低通过率，并不足以被当作“大发审委”执业的尺子。

　　该专家表示，“大发审委”履职以来截至昨日共审核39家企业，由于样本数较小，任何一天的过会情况都可能给通过率数据带来很大影响。“过会率主要还是由上会企业的质地决定的，发审委不会人为设置指标。”他说。

　　招商证券投行总部负责人也认为，短期的过会率数字波动只是阶段性的，不能形成惯性思维，而应该把重点放在对企业质量的关注上。该负责人称，过会率对于投行业务的开展固然是一项很重要的指标，但推荐的企业的质量更加重要。新一届发审委从严审核的取向，与监管层依法、全面、从严监管的态度一脉相承。长期来看，这对市场和投资者来说是好事。

　　一些投行从业人士认为，“大发审委”的从严态度，已经向发行人及中介机构释放了明确的信号，主板及创业板市场作为较高的资本市场层级，必将对公司提出相对严格的要求，未来随着发行人审慎申报、中介机构更加勤勉尽责执业的趋势深化，审核通过率数据也将形成一个新的动态平衡。