少数上市公司大股东通过股权质押实现控制权让渡，甚至“一女两嫁”，将早先承诺的业绩补偿风险转嫁给资金融出方。所有权瑕疵这一新型风险点的出现，令券商股票质押业务建立在质押率、强制平仓等传统手段上的风控体系遭遇挑战。

　　沪深交易所日前发布的月报数据显示，今年以来股票质押式回购业务逆势增长，目前已超过8000亿元，规模直逼两融。在两融余额从高位大幅回落之后，券商信用业务找到了新的增长点。

　　然而，在业务整体风险可控的同时，行业局部出现了一些另类风险事件。少数上市公司大股东通过股权质押实现控制权让渡，甚至“一女两嫁”，将早先承诺的业绩补偿风险转嫁给资金融出方。所有权瑕疵这一新型风险点的出现，令券商股票质押业务建立在质押率、强制平仓等传统手段上的风控体系遭遇挑战。

　　业界人士建议，监管层对大股东所持股份的质押比例应有所限制，并加强对实际控制人的信息披露要求。

　　信用业务成为新增长点

　　沪深交易所日前披露的股票质押式回购交易业务月报，揭示了这一业务正迅速增长。

　　股票质押式回购是2013年年中才启动的券商创新业务，并伴随着去年上半年的牛市行情而崛起，开展不足3年便成为继两融之后，券商信用交易业务中的又一顶梁柱。截至4月30日，共有93家证券公司开通了这一交易权限。其中，深市待购回初始交易金额达5856.7亿元，沪市待购回初始交易金额2372.26亿元，两市合计待购回初始交易金额达8228.96亿元，直逼两融规模。截至5月25日的两融余额为8256.3亿元。

　　大股东持续高涨的融资热情与资金端寻求优质标的等多方需求互相结合共同促成这一业务的快速发展。

　　券商营业部都在不遗余力地寻找股票质押项目以谋求业务转型升级。华鑫证券经纪业务相关负责人表示，市场重回存量资金博弈格局，二级市场成交低迷，传统经纪业务增长乏力。因此，营业部转向在定增增发、股票质押、资管等机构业务上寻求突破。

　　与此同时，券商内部还建立起相应的激励机制以推动股票质押业务的发展。据某沪上券商资深两融人士介绍，大多数券商对于通道类、非通道类的股票质押业务给予不同比例的奖励，项目引入方可以提取项目利润的10%至20%作为分红。

　　资金端也看好这一业务的低风险和收益稳定。某华东中型券商信用交易部总经理表示，从与银行、保险等资金方的多方接触来看，资金方认可股票质押的低风险和稳定收益。“相比非上市公司的资产抵押、第三方担保等其他融资方式，上市公司大股东的股票质押融资更加安全。”

　　交易所数据也显示，虽然这一业务在过去一年半呈爆发式增长，其整体风险依然可控。截至4月底，深市股权质押标的证券的平均履约担保比例为309.5%，沪市为232.50%。

　　去年年中股市大幅波动时，市场曾对上市公司大股东高位质押的强制平仓风险心存疑虑。但一位券商相关业务从业人士告诉记者，目前大股东股票质押率较低，再加上大盘重心已回落到较为安全的位置，作为一种信用业务，股票质押由于股价波动而导致的平仓风险“非常小”。

　　“一女二嫁”暗藏风险

　　整体风险可控就意味着股票质押式回购业务没有风险了吗？情况并非如此。记者了解到，一方面是大股东对于流动资金的渴求；另一方面，券商信用交易部门急于做大资产端弥补两融余额下降的损失，再加上高额分红对一线业务人员的刺激，多方一拍即合，风控环节悄然松动。在此背景下，近期一些由于质押标的所有权存在瑕疵而导致的风险事件开始露头。

　　日前，ST华泽的“一女两嫁”如一枚重磅炸弹引爆券商信用交易部门。

　　陕西华泽在2013年借壳S*ST聚友上市，陕西华泽实际控制人王辉、王涛曾承诺，陕西华泽2013年至2015年实现的扣非合并净利润不低于1.88亿元、2.09亿元、2.22亿元。若业绩未达标，实际控制人王辉、王涛将采取以股份补偿的形式进行按年补偿。

　　随着公司去年财报揭晓，王辉、王涛承诺年限届满。对比过往三年业绩，陕西华泽2013年、2015年的盈利均未达标，根据最初的盈利预测补偿协议，王涛、王辉需补偿上市公司2.28亿股。

　　然而，上述两名股东早于2014年下半年至2015年上半年期间，便将所持股份质押殆尽，质押对手方为三家券商，分别是申万宏源证券、东吴证券及东北证券，涉及股份数分别为6565万股、6333万股、6264万股。二人共质押融资25.65亿元。

　　如此“一女两嫁”，ST华泽并非A股首例。包括斯太尔、美丽生态(原深华新)等在内的多家上市公司，也都存在业绩承诺不达标需大股东按协议进行股份补偿，而大股东所持股份被全部质押的情况。此前那些陷入股票质押危机的上市公司大多通过重组方式化险为夷。然而，ST华泽要平安落地可能不会那么简单。

　　某沪上小型券商两融业务负责人表示，之前类似的风险事件发生时，市场尚未走牛，大股东进行股票质押时的股价也多处于低位，市场走高后，自然有人来接盘买壳。但随着市场降温，ST华泽面临的窟窿又大，寻找“白衣骑士”就不那么容易了。

　　风控体系亟待加强

　　以ST华泽为代表的另类风险事件的出现，令券商开始重新审视股票质押业务风控的复杂性。

　　某大型上市券商信用交易部总经理认为，股票质押式回购交易的本质是融资，在提高股权使用效率的同时，为股东拓展资金来源。然而，对于实际控制人而言，股票质押融资也意味着对上市公司控股权的让渡，不排除大股东在股价高位套现离场的可能性。

　　“ST华泽大股东的行为，涉嫌通过高位股权质押融资完成套现离场，并将业绩补偿风险转嫁给资金融出方。”某沪上信用交易部相关负责人分析。

　　通常而言，遭遇此类风险事件时，券商会通过诉讼方式对上述质押股份进行司法冻结，以获得处置时的优先赔偿权。而一旦发生违约，若券商以自有资金或者是以集合资产计划作为资金出借人，则券商兜底是大概率事件；若是定向资管计划，资金来自银行等其他渠道，则对券商不会有实质性影响，由资金端承担全额损失。

　　眼下，一些上市公司大股东在企业经营面临困境时借股票质押“金蝉脱壳”已然引发业内人士担忧。上述中型券商信用业务负责人认为，应对大股东进行股票质押有所限制，例如，实际控制人股票质押的股份不能超过其全部持股的50%。

　　这样的观点也得到不少业内人士响应。上述沪上券商相关负责人表示，虽然多数控股股东融资是为了给上市公司提供流动性，然而那些已经签署业绩承诺的上市公司大股东，其股份所有权存在瑕疵，不应再进行类似质押等具有让渡所有权性质的操作，券商风控环节也应对此提高警惕。

　　这位负责人还表示，公司非常关注上市公司实际控制人的股票质押比例，但想要及时了解实际控制人股份质押的全面情况并不容易，希望监管层能定期披露并更新实际控制人股票质押的数据。