一、重要信息

1、市场日评：实施稳健货币政策 加强逆周期调节

市场综述：周五（11 月 15 日）大盘震荡走低，失守 2900 点。截至收盘，上证综指报收2891.34 点，下跌 0.64%；深成指收报于 9647.99 点，下跌了 1.01%；中小板指下跌1.09%；创业板指下跌 1.05%。两市成交量总计为 4010.8 亿，较前一日有所上升。行业方面，29 个中信一级行业多数收跌，仅有钢铁小幅收涨，而农林牧渔、建筑及综合则跌幅较大。概念方面，电子竞技、稀土及南北船合并等指数表现较为活跃。

驱动因素分析：中国央行发布 2019 年第三季度中国货币政策执行报告，强调实施好稳健货币政策，加强逆周期调节，保持流动性合理充裕和社会融资规模合理增长，并发挥货币信贷政策促进经济结构调整的作用，更好地服务实体经济。我们认为，当前宏观经济下行压力持续加大，同时结构性通胀对货币宽松有所制约，临近年末做多热情也较低。但货币政策保持稳健同时可望加强逆周期调节，以及积极财政政策等共同发力下，宏观经济可望逐步企稳。建议保持耐心谨慎，从容布局中长线。

2、观点集萃：

宏观：10 月工业生产大幅回落，但工业生产需要结合 1个季度的数据来看，预计 4 季度工业生产略好于 3 季度，但仍然较为疲软。汽车消费低迷拖累了整体消费增速，消费整体需要等待汽车稳定后进入增速趋稳状态，预计 2020 年后消费趋稳。10 月基建意外走低，可能是由于资金确实，预计下个月仍然会恢复。未来稳增长措施仍然支持基建，预计基建投资增速回升至 5%。房地产投资仍有韧性，2019 年预计在10%左右，2020 年仍然回落。

策略：预计股市将延续震荡行情，在市场调整时不应过度悲观，建议买入景气度较高或行业盈利能力强的优质资产。经济下行压力使市场情绪偏谨慎，货币政策释放稳健信号，MSCI 扩容，中美贸易摩擦缓和等因素有助于稳定市场信心，股市上行动力不足且下行空间有限，在此期间建议优化中长期配置结构。

房地产：我们认为四季度为政策真空期，叠加公募基金对房地产板块持仓已经连续三个季度下降，融资环境边际宽松，整个板块将迎来估值修复的机会。集中度提升逻辑不变，龙头房企能够发挥融资、品牌及运营管理优势，获取更多高性价比的土地储备。城镇化进程加速，一二线及强三线城市需求将进一步释放。我们推荐业绩确定性强，资源优势明显，市 占 率有 较大 提升 空间 的 万科 A(000002) 、保 利 地产（600048），销售增速高于行业平均，业绩释放较充分的阳光城（000671）

3、房地产：销面增速今年首次转正，新开工反弹或不具备持续性

（一）商品房销售市场

销面增速今年首次转正，四季度有望稳中有升

2019 年 1-10 月，商品房销售面积累计同比增长 0.1%，实现今年首次增速由负转正，较 1-9月增加 0.2 个百分点；销售金额累计同比增长 7.3%，较 1-9 月增加 0.2 个百分点。10 月单月销售面积同比增长 2%，销售金额同比增长 10%，增速较上月增加一个百分点。10 月销售继续表现出较高增长，符合我们之前的判断，我们认为销售高增的原因以下两点：1）房企在资金面趋紧的情况下加大促销和推盘力度，以价换量促回款；2）2019 年下半年基数较低，随着逐步进入低基数区间（2018 年 10 月、11 月、12 月商品房月销售额同比分别为 6%、9%、12%），四季度销售增速有望稳中有升。虽然三季度以来销售表现出较强的韧性，但长期来看市场销售缓步下行趋势未变。我们上调年初对销售面积同比的判断（-2%），认为全年销售面积同比在-1%-0%，销售金额同比 6%-8%。

（二）投资、新开工与土地市场

（1）土地市场继续回暖，各线城市土地市场依然分化

2019 年 1-10 月土地购置面积累计同比下降 16.3%，降幅相比 1-9 月收窄 3.9 个百分点，较 2018年回落 30.2 个百分点；1-10 土地成交价款累计同比增速为-15.2%，降幅相比 1-9 月收窄 3 个百分点，较 2018 年回落 33.2 个百分点。10 月单月，土地购置面积同比增速为 13%，较 9 月份提升 3个百分点，土地成交继续回暖，与我们之前判断一致。我们认为，土地成交持续回暖的原因是：1）土地市场的溢价率持续下行，10 月溢价水平由年内高点 23.24%下降到了 6.15%，在此背景下优质土地仍会获得开发商的青睐；2）近几个月销售表现出较强韧性，去化加速，房企出于补库存的考虑获取土地；3）去年基数较低。

虽然近期融资环境边际略有改善，后续土地市场或随之好转，但结构性分化仍将持续。从 100个大中城市的土地数据来看，10 月份百城土地成交均价为 2650 元/平方米，成交土地溢价率为6.15%，较上月减少 0.75 个百分点，土地溢价率继续下行。分一二三线城市来看，住宅类用地土地成交均价分别为 7721/2943/1669 元/平方米，一线成交土地溢价率为 4.07%，较上月上升了 1.53个百分点，二线较上月下降 0.64 个百分点至 6.42%，三线溢价率较上月下降 2.8 个百分点，当月溢价率为 6.99%。我们认为一二线城市的土地市场会明显好于三四线，上半年土地市场的低迷仍会影响四季度以后的开工和投资。

（2）新开工和施工面积的反弹不具备持续性，竣工大幅修复

2019 年 1-10 月新开工面积累计同比增速为 10.0%，较 1-9 月增加 1.4 个百分点，新开工超预期反弹；施工面积累计同比增速 9.0%，与 1-9 月份相比加快 0.3 个百分点，小幅反弹。新开工和施工的反弹，或由房企在资金紧张和库存低位的环境下“抢开工”“促回款”所致，我们认为这种非常态化增长不可持续，年内新开工增速或将继续回落。一方面由于销售端存在压力，市场对销售预期下降，房企开工意愿有所减弱；另一方面，上半年拿地减少，土地储备不足将制约了新开工的进度，预计后续新开工增速进一步走弱。施工持续同比维持高位，虽然 2019 年较强的复工对施工构成支撑，但是新开工的持续下降将持续影响施工，预计施工的修复也将低于预期。1-10 月竣工累计同比增速为-5.5%，较 1-9 月降幅收窄 3.1 个百分点，10 月单月增速为 19.2%，竣工自三季度以来持续修复，10 月增速继续扩大，未来有望继续复苏。

（3）开发投资缓步下行符合预期，四季度将继续放缓

2019 年 1-10 月份，全国房地产开发投资完成额 109603 亿元，同比增长 10.3%，增速较 1-9月下降 0.2 个百分点。其中，住宅投资 80666 亿元，同比增长 14.6%，增速回落 0.3 百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为 73.6%。开发投资增速的缓步下行与我们之前的判断一致，土地成交价款领先土地购置费 3-6 个月，今年上半年土地成交的低迷将继续影响投资，土地购置费对开发投资的支撑作用将继续减弱；新开工 Q2 和施工 Q3 以来数据逐步走弱，对开发投资难以形成较强的支撑。综合来讲，在后续基数持续走高的背景下，土地购置费的进一步走弱和施工走弱仍将导致四季度投资仍将继续放缓。我们综合考虑了土地成交、棚改和统计口径改变的影响，预计房地产投资增速将缓慢下滑，全年增速预计为 8%-10%。

（三）房地产资金面

房企到位资金回落，定金及预收和自筹资金的高增或难持续

2019 年 1-8 月份，房地产开发企业到位资金 145,151 亿元，同比增长 7%，比 1-9 月份回落了0.1 个百分点。其中，自筹资金 46,996 亿元，同比上涨 3.3%，增速比 1-9 月份回落 0.2 个百分点；定金及预收款 49,163 亿元，增长 9.4%，增速加快了 0.4 个百分点；国内贷款 21,288 亿元，同比增速 7.9%，相对 1-9 月份回落 1.2 个百分点；个人按揭贷款 22,137 亿元，同比增速 14.1%，自 5月份起逐步提速。单月来看，受行业融资收紧的影响，国内贷款和自筹资金单月增速分别下滑10pct、5pct 至-5%、1%，定金及预收款和个人按揭增速分别为 19%、13%，较上月分别减少 9pct、1pct，逐步印证我们之前定金及预收款和自筹资金的高增速不可持续的判断。从数据上看，在融资偏紧的环境下房企资金面仍承压，但随着融资环境边际改善，房企资金压力或得到一定的缓解。11月 5 日央行公告开展 MLF 操作，中标利率下调 5BP 至 3.25%，MLF 下调有望带动 LPR 下降，5 年期长端利率有望随之下行，融资环境边际改善，预计后续高信用、企业自身筹款能力强的优质房企有望受益。

（四）投资建议

销面增速今年首次转正，韧性较足，土地市场继续回暖但结构分化，开工及施工小幅返弹但不具备持续性，竣工持续修复，投资缓步下行。预计后续随基数走低，销售增速仍将持续回升。我们维持全年新开工和投资都将持续趋势性下滑的判断。融资方面，MLF 下调将带动 LPR 下降，融资环境边际宽松，房企压力或得到缓解。我们预计 2019 年整体房价涨幅 1%；全年销售面积增速预计为-1%到-0%之间；销售金额同比增速 6%到 8%；投资层面，我们综合考虑了土地成交、棚改和统计口径改变的影响，预计房地产投资增速将缓慢下滑，全年增速预计为 8%-10%。我们认为四季度为政策真空期，叠加公募基金对房地产板块持仓已经连续三个季度下降，融资环境边际宽松，整个板块将迎来估值修复的机会。集中度提升逻辑不变，龙头房企能够发挥融资、品牌及运营管理优势，获取更多高性价比的土地储备。城镇化进程加速，一二线及强三线城市需求将进一步释放。我们推荐业绩确定性强，资源优势明显，市占率有较大提升空间的万科 A(000002)、保利地产（600048），销售增速高于行业平均，业绩释放较充分的阳光城（000671）。

（五）风险提示：市场销售超预期下行，政策调控加码。

二、外围市场

美三大股指集体收涨 均创历史新高

美东时间周五，美股三大股指集体收涨并均创历史新高。道指涨逾220点，首次站上28000点。截至收盘，道指涨0.80%，报28004.89点；纳指涨0.73%，报8540.83点；标普500指数涨0.77%，报3120.46点。

欧洲主要股指周五普涨 法股涨超0.6%

欧洲时间周五，截止收盘，伦敦股市《金融时报》100种股票平均价格指数15日报收于7302.94点，比前一交易日上涨10.18点，涨幅为0.14%，法国巴黎股市CAC40指数报收于5939.27点，比前一交易日上涨38.19点，涨幅为0.65%；德国法兰克福股市DAX指数报收于13241.75点，比前一交易日上涨61.52点，涨幅为0.47%。

国际油价周五涨超1.65% 收复57美元大关

美东时间周五，国际油价走高。截止收盘，纽约油价15日上涨，12月交货的纽约轻质原油期货价格上涨0.95美元，涨幅1.67%，收于每桶57.72美元。布伦特1月原油期货收涨1.02美元，涨幅1.64%，报63.30美元/桶。

国际金价结束两连涨 失守1470美元关口

美东时间周五，国际金价走低，结束两连涨。截止收盘，纽约商品交易所黄金期货市场交投最活跃的12月黄金期价15日比前一交易日下跌4.9美元，收于每盎司1468.5美元，失守1470美元关口，跌幅为0.33%。

美元指数现报97.96，跌0.06%

美元指数现报97.96，跌0.06%； 欧元兑美元现报1.1054，涨0.03%； 英镑兑美元现报1.2920，涨0.18%；美元兑 日元现报108.70，跌0.09%； 澳元兑美元现报0.6815，跌0.03%； 纽元兑美元现报0.6400，跌0.06%；美元兑 加元现报1.3225，涨0.02%美元兑 瑞郎现报0.9891，跌0.09%。